MANAJEMEN KEUANGAN INTERNASIONAL : RESTRUKTURISASI MULTINASIONAL

Membangun anak usaha baru, akuisisi perusahaan, menjual anak usaha yang ada, downsizing operasi, atau memindahkan produksi diatara anak perusahaan, semuanya merupakan bentuk dari restrukturisasi multinasional.

MNC secara terus menerus mentaksir berbagai bentuk restrukturisasi multinasional yang memungkinkan dalam konteks perubahan ekonomi, politik, dan industri antar negara.

Akuisisi Internasional

• Melalui akuisisi internasional, perusahaan dapat melakukan ekspansi bisnis internasionalnya dengan cepat bila sasaran telah pada tempatnya, dan keuntungan dari hubungan dengan konsumen yang sudah ada.
• Namun, akuisisi biasanya membutuhkan lebih sedikit biaya, dan tidak membutukan integrasi dengan gaya manajemen induk perusahaan.
• Seperti proyek jangka panjang lainnya, analisis penganggaran modal dapat digunakan untuk menentunkan apakah suatu perusahaan dapat diakusisi.
• Oleh karena itu, keputusan akuisisi dapat didasarkan pada perbandingan keuntungan dan biaya yang diukur dengan Net Present Value (NPV).

NPV =– initial outlay

n

+ S cash flow in period t

t =1 (1 + k )t

+ salvage value

(1 + k )n

k = the acquisition’s required rate of return

n = the lifetime of the acquired firm

If NPV > 0, the firm can be acquired.

• Perlu diingat bahwa nilai tukar, pajak, dan pembatasan/pemblokiran dana yang relevan harus dipertimbangkan.
• Biaya terkait hambatan dari agen pemerintah setempat yang memonitor merger dan akuisisi harus dipertimbangkan juga.
• Contohnya seperti hambatan terkait hukum hostile takeovers, pembatasan asing terhadpa kepemilikan mayoritas, dan syarat-syarat khusus lainnya.
• Saat krisis di Asia, beberapa MNC memiliki kesempatan berbisnis di Asia.
• Di Asia, saat krisis, nilai properti turun, nilai tukar melemah, banyak perusahaan hampir bangkrut, dan pemerintah ingin memecahkan masalah krisis ini.
• Namun, MNC harus tidak mengabaikan pertumbuhan ekonomi di Asia yang juga melemah.
• Di eropa, adopsi euro sebagai mata uang lokal oleh beberapa negara menyederhanakan analisis yang dilakukan oleh MNC saat membandingkan berbagai perusahaan sasaran yang memungkinkan.

Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Aliran Kas yang diinginkan pada Perusahaan Asing Sasaran

Faktor spesifik perusahaan sasaran

• Aliran kas sebelumnya dari perusahaan sasaran. Dapat menyajikan landasan dasar untuk memperkirakan aliran kas di masa yang akan datang.
• Kemampuan manajerial dari perusahaan sasaran. Perusahaan sasaran dapat dikelola seperti sebelum akuisisi, downsizing, atau restrukturisasi operasi.
• Faktor Spesifik Negara
• Kondisi ekonomi lokal perusahaan sasaran. Permintaan cenderung lebih tinggi bila kondisi ekonomi kuat.
• Kondisi politik lokal perusahaan sasaran. Ketidak menentuan aliran kas berkurang bila kondisi politik kondusif.
• Kondisi Industri Perusahaan Sasaran. Industri yang memiliki potensi pertumbuhan tinggi dan kompetisi tidak berlebihan, yang lebih disukai.
• Nilai mata uang Sasaran. Mata uang yang menguat seiring perjalanan waktu biasanya yang lebih disukai.
• Kondisi pasar modal lokal perusahaan sasaran. Saat harga saham umumnya rendah, harga penawaran perusahaan target juga biasanya rendah.
• Aplikasi pajak pada perusahaan sasaran. Yang dipertimbangkan oleh perusahaan yang mengakuisisi adalah aliran kas setelah pajak yang dikembalikan ke induk perusahaan.

Proses Penilaian

• Sasaran prospektif diseleksi untuk mengidentifikasi apakah mendekati standar perkiraan.
• Analisis penganggaran modal kemudian diaplikasikan pada setiap perusahaan sasaran yang telah lulus dalam proses seleksi.
• Hanya sasaran yang harganya lebih rendah dari net presetn value (NPV) yang dipersepsikan yang mungkin diakuisisi.

Mengapa Penilaian terhadap Perusahaan Sasaran dapat Berbeda-beda diantara MNC

·        Arus kas yang diperkirakan dari itu target yang asing.

·        Berbeda MNCS akan mengatur operasi target dengan cara yang berbeda.

·        Masing-Masing MNC mungkin punya suatu rencana yang berbeda untuk mengepas target di dalam struktur dari MNC

·        Acquirers yang didasarkan di (dalam) negara-negara yang tertentu mungkin diperlakukan ke lebih sedikit pajak pada [atas] dikirimkan nafkah.

·        Barang kepunyaan nilai tukar pada [atas] jo dana yang dikirimkan.

- Berbeda MNCS mempunyai jadwal berbeda untuk mengirimkan jo dana dari target [bagi/kepada] [itu] acquirer.

Tingkat pengembalian yang diinginkan dari acquirer.

• Berbeda MNCS mungkin punya rencana berbeda untuk target, seperti (itu) bahwa resiko yang dirasa dari target akan [jadi] berbeda.
• Risk-Free tingkat bunga yang lokal boleh berbeda untuk MNCS yang didasarkan di (dalam) negara-negara yang berbeda.

Other Types of Multinational Restructuring

• International Partial Acquisitions
• International Acquisitions of Privatized Businesses
• International Alliances
• International Divestitures

Analsis Risiko Negara

Risiko negara merupakan efek lingkungan negara MNC terhadap potensi yang merugikan terhadap arus kas.

Risiko negara dapat digunakan:

• Untuk memonitor dimana MNC dapat menjalankan bisnis;
• Sebagai alat penyeleksi untuk menghindari menjalankan bisnis di negara yang memiliki risiko berlebih;
• Untuk meningkatkan analisis yang digunakan dalam membuat keputusan investasi jangka panjang atau keputusan pendanaan.

Faktor Risiko Politik

Sikap konsumen negara setempat.  Beberapa konsumen mungkin sangat loyal dengan produk dalam negeri mereka.

Sikap pemerintah setempat. Pemerintah setempat mungkin mengenakan syarat khusus, pembatasan transfer dana, mensubsidi perusahaan lokal, atau gagal dalam menegakkan copyright laws.

Pemblokiran transfer dana. Dana yang diblokir mungkin tidak dapat digunakan secara optimal

Mata uang yang tak dapat ditukarkan. Induk MNC mungkin perlu menukarkan pendapatan dengan barang-barang.

Perang. Pertempuran internal dan eksternal, dapat menghasilkan efek yang menghancurkan.

Birokrasi. Birokrasi dapat meningkatkan keruwetan bisnis.

Korupsi. Korupsi dapat meningkatkan biaya dalam menjalankan bisnis atau mengurangi pendapatan.

Faktor Risiko Keuangan

·        Kondisi Ekonomi Negara Sekarang dan Potensial

·        Resesi dapat sangat mengurangi permintaan

·        Kesulitan keuangan juga dapat menyebabkan pemerintah membatasi operasi MNC

·        Indikator Pertumbuhan Ekonomi

·        Pertumbuhan ekonomi negara tergantung pada beberapa faktor –suku bunga, nilai tukar, inflasi, dll.

Tipe Penilaian Risiko Negara

·        Penilaian makro risiko negara merupakan seluruh penilaian risiko negara tanpa mempertimbangkan bisnis MNC.

·        Penilaian mikro risiko negara merupakan penilaian negara terkait dengan tipe bisnis MNC.

Penilaian menyeluruh risiko negara terdiri dari:

• Risiko politik makro
• Risiko keuangan makro
• Risiko politik mikro
• Risiko keuangan mikro
• Opini penilai risiko yang berlainan terkadang berbeda secara subjektif pada:
• pengidentifikasian faktor risiko politik dan keuangan yang relevan,
• Penentuan pentingnya setiap faktor secara relatif, dan
• Memprediksi nilai faktor yang tidak dapat diukur secara obyetif.

Teknik Menilai Risiko Negara

• checklist approach melibatkan pemeringkatan dan pembobotan seluruh faktor yang diidentifikasi, dan kemudian menggabungkan peringkat dan bobot untuk menghasilkan penilaian keseluruhan.
• Delphi technique melibatkan pengumpulan berbagai opini bebas dan kemudian merata-ratakan dan mengukur penyebaran dari opini-opini tersebut.
• Quantitative analysis teknik seperti analisis regresi dapat diaplikasikan pada data historis untuk menilai sensitifitas bisnis pada berbagai faktor.
• Inspection visits melibatkan perjalanan ke suatu negara dan bertemu dengan pegawai pemerintah, eksekutif perusahaan, dan/atau konsumen untuk mengklarifikasi ketidakpastian.
• Terkadang, perusahaan menggunakan berbagai teknik dalam melakukan analisis penilaian risiko

Contohnya, mereka mungkin menggunakan pendekatan checklist untuk mengembangkan pemeringkatan risiko negara keseluruhan, dan beberapa teknik lain untuk menentukan pemeringkatan pada faktor-faktor yang dipertimbangkan.

Mengembangkan Pemeringkatan Risiko Negara

Pendekatan checklist memerlukan langkah-langkah sbb:

• Memberikan nilai dan bobot pada faktor risiko politik
• Mengalikan nilai faktor dengan bobotnya, dan menjumlahkannya untuk mendapatkan memeringkatan risiko politik.
• Tentukan pemeringkatan risiko keuangan dengan cara yang sama.
• Memasukkan bobot pada pemeringkatan politik dan keuangan berdasarkan tingkat kepentingan yang dipersepsikan.
• Mengalikan pemeringkatan dengan bobotnya, dan menjumlahkannya pada seluruh pemeringkatan risiko negara.
• Penilai risiko negara yang berbeda memiliki prosedur sendiri dalam menghitung risiko negara.
• Walaupun sebagian besar prosedur melibatkan pemeringkatan dan pembobotan faktor risiko individual, jumlah, tipe, pemeringkatan, dan pembobotan faktor akan bervariasi pada negara yang sedang dinilai, seperti tipe operasi perusahaan yang sedang direncanakan.
• Perusahaan dapat menggunakan pemeringkatan saat menyeleksi proyek potensial, atau saat memonitor proyek yang ada.
• Contohnya, keputusan terkait ekspansi anak usaha, transfer dana ke induk perusahaan, dan sumber pendaan, seluruhnya dapat terpengaruh dengan adanya perubahan pada pemeringkatan risiko negara.

Membandingkan Pemeringkatan Risiko diantara Negara

• Satu pendekatan dalam membadingkan pemeringkatan risiko politik dan keuangan diantara berbagai negara adalah foreign investment risk matrix (FIRM ).
• matrix ini mengukur risiko keuangan (atau ekonomis) pada satu sumbu dan risiko politik pada sumbu yang lain.
• Setiap negara dapat diposisikan pada matrix berdasarkan pemeringkatan politik dan keuangannya.

Pemeringkatan Risiko Negara Aktual antar Negara

• Beberapa negara diperingkatkan lebih tinggi berdasarkan beberapa faktor risiko, tetapi lebih rendah di faktor risiko lainnya.
• Secara keseluruhan, negara industrialis cenderung diperingkatkan tinggi, sedangkan negara berkembang cenderung lebih rendah.
• Pemeringkatan risiko negara berubah seiring waktu sebagai respon dari perubahan faktor-faktor risiko.

Mempertimbangkan Risiko Negara dalam Penganggaran Modal

• Jika pemeringkatan risiko negara berada pada zona yang dapat diterima, proyek terkait negara memerlukan pertimbangan lebih lanjut.
• Risiko negara dapat dipertimbangkan dalam analisis penganggaran modal proyek:
• Dengan menyesuaikan tingkat diskon, atau
• Dengan menyesuaikan estimated cash flows.
• Menyesuaikan tingkat diskon
• Persepsi risiko lebih tinggi, tingkat diskon lebih tinggi seharusnya diaplikasikan pada arus kas proyek.
• Menyesuaikan Estimated Cash Flows
• Dengan mengestimasi bagaimana aliran kas dapat dipengaruhi oleh setiap bentuk risiko, MNC dapat menentukan distribusi kemungkinan NPV proyek.

Aplikasi Analisis Risiko Negara

·        Berdasarkan penilai risiko, Gulf Oil berencana sepakat dengan Iranian Oil yang merugi, dan mampu menghindari kerugian utama saat Shah of Iran jatuh empat bulan lalu.

·        Namun, walaupun penilaian risiko negara dapat berguna, hal itu tidak selalu dapat mendeteksi krisis yang akan datang.

·        Invasi Irak ke Kuwait contohnya, sangat sulit diramalkan. Meskipun banyak MNC dengan cepat menilai kembali keterbukaan mereka terhadap risiko negara dan merevisi operasi mereka.

·        1997-98 krisis Asian juga menunjukkan bahwa MNC underestimated permasalah keuangan potensial yang dapat terjadi pada negara Asia dengan pertumbuhan tinggi.

Mengurangi Kemungkinan Pengambil Alihan oleh Pemerintah Setempat

• Keuntungan DFI dapat menutupi kerugian dari risiko negara, utamanya pengambil-alihan oleh pemerintah setempat.
• Untuk mengurangi kemungkinan diambil-alih oleh pemerintah, perusahaan dapat melakukan strategi berikut:

1. Gunakan Horizon Jangka Pendek. Teknik ini berkonsentrasi pada pengembalian aliran kas dengan cepat.
2. Bersandar pada Bahan Baku atau Teknologi yang unik. Pemerintah setempat tidak akan bisa mengambil-alih dan pengoperasikan anak perusahaan dengan sukses.
3. Pekerjakan Buruh Lokal. Tenaga kerja lokal dapat melakukan tekanan pada pemerintah.
4. Meminjam Dana Lokal. Bank lokal akan melakukan tekanan pada pemerintah.
5. Membeli Asuransi. Program penjaminan investasi yang ditawarkan oleh negara asal, negara setempat, atau agen internasional menjamin berbagai perluasan bentuk pertanggungan dari adanya risiko negara.

Penganggaran Modal dan Struktur Modal Multinasional

Biaya Modal

• Modal perusahaan terdiri dari ekuitas (laba ditahan dan dana yang diperoleh dari menerbitkan saham) dan hutang (dana pinjaman).
• Biaya modal sendiri (ekuitas) mencerminkan biaya kesempatan, sementara biaya hutang dicerminkan oleh biaya bunga.
• Perusahaan menginginkan struktur modal yang meminimalkan biaya modal, demikian pula dengan tingkat pengembalian yang disyaratkan pada proyek.

Biaya modal rata-rata tertimbang perusahaan

kc = ( D ) kd ( 1 - t ) + ( E ) ke

D + E D + E

D is the amount of debt of the firm

E is the equity of the firm

kd is the before-tax cost of its debt

t is the corporate tax rate

ke is the cost of financing with equity

• Pembayaran bunga pada hutang bersifat mengurangi pajak. Namun, meningkatnya biaya bunga juga akan meningkatkan kemungkinan kebangkrutan.
• Akan lebih baik bila meningkatkan penggunaan pendanaan hutang sampai pada titik dimana kemungkinan kebangkrutan ditutupi keuntungan pajak dari penggunaan hutang.

Biaya Modal MNC

Biaya modal MNC mungkin berbeda dengan perusahaan domestik karena:

• Ukuran Perusahaan. MNC terkadang diperlakukan berbeda oleh kreditur. Terkadang mendapat biaya flotasi per unit yang juga lebih kecil.
• Akses ke Pasar Modal Internasional. MNC umumnya mampu memperoleh dana dari pasar modal internasional, dimana biaya dana mungkin lebih rendah.
• Diversifikasi internasional. MNC mungkin memiliki aliran kas yang lebih stabil melalui diversifikasi internasional, sehingga kemungkinan kebangkrutan mungkin lebih rendah.
• Keterbukaan pada Risiko Nilai Tukar. MNC mungkin lebih terbuka terhadap fluktuasi nilai tukar, sehingga aliran kas mereka mungkin lebih tidak menentu dan kemungkian kebangkrutan lebih tinggi.
• Keterbukaan pada Risiko Negara. MNC memiliki persentasi investasi aset asing yang lebih tinggi sehingga lebih terbuka pada risiko negara.

The capital asset pricing model (CAPM) dapat digunakan untuk mengukur bagaimana tingkat pengembalian yang disyaratkan MNC berbeda dengan perusahaan domestik.

• Beta saham mewakili sensitivitas return saham terhadap return pasar, sama seperti beta proyek mewakili sensitivitas aliran kas proyek terhadap kondisi pasar.
• Beta proyek yang lebih rendah, maka risiko sistematik juga lebih rendah, dan tingkat pengembalian yang disyaratkan juga lebih rendah, jika risiko tidak sistematiknya dapat didiversifikasikan.
• MNC yang meningkatkan penjualan asingnya mampu mengurangi beta sahamnya, dan begitu juga dengan return yang disyaratkan oleh investor.
• Namun, MNC mungkin mempertimbangkan risiko tidak-sitematik sebagai faktor penting saat menentukan tingkat return yang disyaratkan proyek asing.
• Sebab itu, kita tak dapat yakin jika MNC akan memiliki biaya modal yang lebih rendah dari perusahaan domestik murni di industri yang sama.

Biaya Modal Antar Negara

Biaya modal mungkin bervariasi antar negara, sepeti:

• MNC di beberapa negara mungkin memiliki keunggulan kompetitif dibanding lainnya;
• MNC mungkin mampu menyesuaikan operasi internasionalnya dan sumber dana untuk memperbesar perbedaan; dan
• MNC di beberapa negara mungkin memiliki struktur modal dengan lebih banyak hutang.

Biaya modal perusahaan utamanya ditentukan oleh:

• Tingkat bunga bebas risiko sebelumnya dari mata uang yang dipinjam, dan
• Risiko premium yang disyaratkan oleh kreditur.

1. Tingkat bunga bebas risiko ditentukan oleh interaksi penawaran dan permintaan dana. Mungkin bervariasi karena perbedaan hukum pajak, demografi, kebijakan moneter, dan kondisi ekonomi.
2. Risiko premium memberi kompensasi pada kreditur untuk risiko dimana peminjam tidak mampu membayar kewajibannya.
3. Risiko premium mungkin bervariasi tergantung kondisi ekonomi yang berbeda, hubungan antara perusahaan dan kreditur, intervensi pemerintah, dan derajat financial leverage.
4. Walaupun biaya hutang mungkin bervariasi antar negara, terdapat korelasi positif antara tingkat biaya hutang negara dari waktu ke waktu.
5. Biaya ekuitas negara mewakili biaya kesempatan – apa yang pemegang saham dapat hasilkan melalui investasi dengan tingkat risiko sama jika dana modal sendiri didistribusikan ke tempat tersebut.
6. Return ekuitas dapat diukur dengan tingkat bunga bebas risiko ditambah dengan premium yang merefleksikan risiko perusahaan.
7. Biaya ekuitas negara dapat juga diestimasi dengan menggunakan price/earning multiple pada aliran laba.
8. Price/earnings multiple yang tinggi mengimplikasikan bahwa perusahaan menerima harga yang tinggi saat menjual saham baru untuk tingkat laba tertentu. Jadi, biaya pendanaan ekuitas, rendah.
9. Biaya hutang dan ekuitas (modal sendiri) dapat dikombinasikan, menggunakan bobot yaitu proporsi relatif hutang dan ekuitas, untuk menurunkan biaya modal keseluruhan.

Menggunakan Biaya Modal untuk Mengukur Proyek Asing

• Proyek asing mungkin memiliki tingkat risiko yang berbeda dengan MNC, seperti biaya modal rata-rata tertimbang (WACC) MNC mungkin tidak tepat sama dengan tingkat return yang disyaratkan
• Banyak cara untuk menghitung perbedaan risiko ini dalam proses penganggaran modal.
• Turunkan NPV berdasarkan WACC
• Distribusi kemungkinan NPV dapat dihitung untuk menentukan kemungkinan proyek asing akan menghasilkan return yang setidaknya sama dengan WACC perusahaan.
• Sesuaikan WACC untuk risk differential.
• MNC dapat mengestimasi biaya ekuitas dan biaya modal setelah pajak dari dana yang diperlukan untuk mendanai proyek.

Keputusan Struktur Modal MNC

• Seluruh struktur modal MNC secara esensial merupakan kombinasi struktur modal dari tubuh induk dan anak perusahaan.
• Keputusan struktur modal melibatkan pilihan pendaan hutang vs ekuitas, dan dipengaruhi oleh karaktristik perusahaan dan karakteristik negara.

Karakteristik Perusahaan

Stabilitas aliran kas. MNC dengan aliran kas yang lebih stabil dapat menangani lebih banyak hutang.

Risiko Kredit. MNC yang memiliki risiko kredit kecil memiliki lebih banyak akses kredit.

Akses ke laba ditahan. MNC yang profitabel, dan MNC dengan pertumbuhan lambat mungkin dapat mendani sebagian besar investasinya dengan laba ditahan.

Jaminan hutang. Jika induk menjamin hutang anak perusahaan, anak perusahaan mungkin dapat meminjam lebih.

Masalah keagenan. Pemegang saham negara setempat mungkin memantau anak perusahaan, yang mungkin tidak berdasarkan perspektif induk perusahaan.

Karakteristik Negara

Pembatasan Saham. MNC di negara dimana investor memiliki lebih sedikit kesempatan investasi mungkin dapat meningkatkan ekuitas dengan biaya yang lebih rendah.

Tingkat Bunga. MNC mungkin dapat memperoleh dana pinjaman (hutang) dengan biaya rendah di beberapa negara.

Kekuatan Mata Uang. MNC cenderung meminjam dengan mata uang negara setempat jika mereka mengharapkan mata uang tersebut melemah, sehingga mengurangi keterbukaan mereka terhadap risiko nilai tukar.

Risiko Negara. Jika pemerintah negara setempat cenderung melakukan pemblokiran dana atau penyitaan aset, anak perusahaan mungkin lebih memilih pendanaan dengan hutang.

Hukum Pajak. MNC mungkin mengunakan lebih banyak pendanaan hutang lokal jika tingkat pajak lokal (tingkat pajak korporat) lebih tinggi.

Interaksi antara Keputusan Pendanaan Anak dan Induk Perusahaan

Peningkatan pendanaan hutang oleh anak perusahaan

1. Dana internal yang lebih besar mungkin tersedia bagi induk perusahaan
2. Kebutuhan pendanaan hutang oleh induk perusahaan mungkin dikurangi.
3. Komposisi pendanaan hutang yang telah disesuaikan mungkin mempengaruhi biaya bunga pada hutang seperti keterbukaan MNC pada risiko nilai tukar.

Pengurangan pendanaan hutang oleh anak perusahaan.

1. Dana internal yang lebih kecil mungkin tersedia bagi induk perusahaan.
2. Kebutuhan pendanaan hutang oleh induk perusahaan mungkin ditingkatkan.
3. Interaksi antara Keputusan Pendanaan Anak dan Induk Perusahaan
4. Komposisi pendanaan hutang yang direvisi mungkin mempengaruhi biaya bunga pada hutang seperti halnya seluruh keterbukaan MNC terhadap risiko nilai tukar.

Interaksi antara Keputusan Pendanaan Anak dan Induk Perusahaan

Menggunakan Struktur Modal Target pada Basis Lokal dan Global

• MNC mungkin diturunkan dari struktur modal target lokal seperti yang diharuskan oleh kondisi lokal.
• Namun, proporsi hutang dan pendanaan ekuitas pada satu anak perusahaan mungkin disesuaikan untuk menutupi derajat abnormal financial leverage pada anak perusahaan lainnya.
• Maka, MNC mungkin masih dapat mencapai struktur modal target globalnya.
• Perlu diingat, revisi struktur modal mungkin harus dilakukan sebagai akibat dari biaya modal yang lebih tinggi.
• Oleh karena itu, terlalu tinggi atau rendahnya financial leverage seharusnya hanya diterapkan jika keuntungan melebih seluruh biaya.
• Volume hutang dan ekuitas yang diterbitkan di pasar modal bervariasi antar negara, mengindikasikan bahwa perusahaan di beberapa negara (seperti Jepang) secara rata-rata memiliki tingkat financial leverage yang lebih tinggi.
• Namun, kondisi mungkin berubah seiring waktu. Di Jerman contohnya, perusahaan menggeser pinjaman dari bank lokal ke menggunakan sekuritas hutang dan pasar ekuitas.